“元宇宙”概念仍在不断膨胀中。
(相关资料图)
半年前，以“元宇宙”为关键卖点的飞天云动提交港交所上市申请材料，由于种种原因赴港上市进程未能如愿推进。在招股书失效后，飞天云动于日前再次提交IPO相关资料，二次递表港交所。
在这份更新后的招股书中，“元宇宙”一词出现频率高达318次。这个在2021年才火起来的热词，凭借一个“空想”概念迅速扩展至游戏、影视、电子制造乃至AR、VR产业之中，并带动了资本市场的疯狂追捧。然而随着热度逐渐冷却，依托“元宇宙”起势的公司也开始“原形毕露”。今天，让我们一同走进飞天云动的最新招股书，看看在资本市场中，这样“蹭热度”的公司，究竟能否征服投资者的心意。
追不完的热点，上不完的IPO
飞天云动成立于2008年，前身为北京掌中飞天科技股份有限公司（以下简称“掌中飞天”）。回顾飞天云动的发展历程，其原身是一家游戏发行平台，并自主研发了多款单机手机游戏。
2017年，随着手机游戏的风靡，一个新的概念逐渐走入人们的视线：VR设备。许多游戏公司开始加大技术投入和应用开发，希望借此吸引更多资金与市场关注。飞天云动也闻风而动，迅速将业务中心由游戏领域转向AR/VR内容及服务业务。
明星杜海涛曾在2017年3月，明星杜海涛曾在以56万元获得掌中飞天部分注册资本，掌中飞天为其定制的AR赛车游戏《涛涛熊极速联盟》迅速上线各大手机应用商城。2021年杜海涛转让手中所持股份，投资收益超过120万元。
转型AR/VR服务领域后，飞天云动迈入迅速发展阶段，并在2017年以掌中飞天的名义在新三板上市，但很快就在2019年摘牌退市。
尽管在新三板上仅短暂停留了两年，但飞天云动仍然在这两年里完成了业务转型，公司创建并提供各种与AR/VR相关服务的业务，包括AR/VR营销服务、AR/VR内容、AR/VRSaaS及IP业务。
招股书援引艾瑞咨询数据显示，2021年，中国AR/VR内容及服务的市场规模（按收入计）为人民币217亿元，预期将由2022年的人民币357亿元增加至2026年的人民币1302亿元，复合年增长率为38.2%。
由于市场发展前景广阔，依托该项业务的飞天云动也在近年来迅速成长。截至目前，除最后一项IP业务外，其他业务仍是公司重要的收入来源。
在新三板退市后，飞天云动又迅速开启了融资历程。公司累计进行了五轮融资，同创伟业、天津星火、赛富动势、宁波米度等知名机构现身其中，累计融资金额超过3亿元人民币。
在此期间，以VR为核心技术，“元宇宙”的概念迅速爆火，并带来了比AR/VR概念更加膨胀的资本追捧。2021年，飞天云动再次转型，宣布正式战略布局元宇宙领域，并对港交所发起IPO冲击。
毛利率水平不稳，营销换增长难以为继
从飞天云动近年来的发展来看，依托AR/VR服务，公司取得了不错的经营业绩。招股书显示，2019-2021年，公司营业收入分别达到2.51亿元、3.39亿元、5.95亿元；同期净利润分别达到4187.9万元、6025.2万元、7171.9万元。2022年第一季度，公司营收2.29亿元，净利润3820.5万元。
但是从营收与净利润情况来看，飞天云动的毛利水平并不算太高，且在2019年呈现出严重下滑态势，近几年始终未再突破2018年41.7%的高点毛利率。2019-2021年，飞天云动整体毛利率分别为30%、30.9%、29.5%。而2019年，正是飞天云动主营业务由游戏领域转型AR/VR服务的关键节。点，可见，脱离了游戏这个高毛利行业，飞天云动的转型之路并不顺利。
值得一提的是，与整体毛利率水平相比，公司部分主营业务的毛利率水平并不算低。其中AR/VR內容的毛利率始终维持在47%左右，而收入占比相对稍低的AR/VRSaaS，毛利率更是高达50%左右。
飞天云动对此解释称，不同产品及服务毛利率亦可能不同，因此产品组合变动影响整体毛利率。公司综合毛利率大幅下滑的主要原因在于IP和其他业务的毛利率变动。
具体来看，营收占比最重的AR/VR营销服务，2019-2021年毛利率仅为21.2%、19.4%、21.7%，带累整体毛利率水平下挫。同时，飞天云动提到的IP业务，在2022年后已经不再产生营收，相关资源用于支持AR/VR业务，进一步影响到毛利率水平。
至于飞天云动毛利率最高的AR/VRSaaS业务，直到2019年才真正开始产生收入，。但2019年至2021年的营收占比分别为2.6%、2.7%、3.5%。因此，尽管2022年第一季度，飞天云动AR/VRSaaS业务营收高达950万元，同比增长353.2%，但由于占比过小（仅4.2%），所以并未对公司的毛利率水平产生强烈影响。
细究飞天云动的业务矩阵，仍然存在不小的发展隐患。以占比最重的AR/VR营销服务为例，2022年第一季度，这部分业务营收达到1.66亿元，占比高达72.3%。可以看出，飞天云动非常依赖这部分业务营收，且收入结构日益集中化。
AR/VR营销服务的快速增长，离不开AR/VR广告的高昂点击转化率。艾瑞咨询资料显示，传统广告形式的点击转化率为0.3%-15%，而AR/VR广告形式的点击转化率则升至25%。也就意味着同样的广告内容，AR/VR的广告形式更易获得终端用户关注，对于商家而言，显然选择后者更易提升商品销路。
而问题也就出在这里。为了维持AR/VR营销服务的高转化率，飞天云动需要不断购买流量来增加曝光度。随着规模增长，公司的获客成本也与日俱增。招股书显示，2019年，飞天云动的流量获取成本已经增长至1.15亿元，到2021年，这一数字已经达到3.12亿元，占比也由2019年收入成本总额的60%左右，增加至2022年第一季度的80%。依靠营销换取业绩增长的后果，就是毛利率的大幅下滑。
三年多研发投入逐年萎缩仅5500万，318个“元宇宙”尚无变现能力
与此同时，作为一家科技公司，研发能力仍是资本市场的评估重点。以科创板上市公司为例，其研发投入需占到当期营收的5%及以上。而飞天云动虽然贴有“科技”“元宇宙”等标签，研发投入却名不符实。
招股书显示，2019-2022年第一季度，飞天云动的研发费用分别为1142.5万元、1504.6万元、2170.3万元和815.2万元。三年多的时间，飞天云动研发累计投入仅五千多万元，这与国外同样披着“元宇宙”马甲的科技公司相比，仍有不小的差距。有“国外元宇宙第一股”之称的Roblox公司，2019年-2021年研发费用分别达到1.07亿美元、2.01亿美元、5.33亿美元，今年一季度，其研发费用为1.78亿美元。
与之相比，飞天云动的研发投入不仅基数小，营收占比也一年如不一年。，2019-2022第一季度，飞天云动研发投入分别占到当期营收的4.6%、4.4%、3.6%、3.6%，显然根本达不到科创板对于上市公司的研发投入要求。或许这也是当下飞天云动转投港交所上市的一个关键因素。
至于在招股书中频繁出现了318次的“元宇宙”，实际上以其作为基石的“飞天元宇宙”平台，实际成立至今仅有8个月时间。
飞天云动称，公司将凭借AR/VR技术打破现实世界与虚拟世界之间的次元壁垒，赋能客户实现数字化升级及业务扩充，立志帮助每名客户进入元宇宙，连接彼此，并实现元宇宙时代的数字价值商业化，从而打造自身的元宇宙平台。
虽然噱头喊得很响，但追根究底，飞天云动搭建“飞天元宇宙”的计划，主要还是在该平台上提供AR/VR营销服务，并透过吸引用户浏览，飞天元宇宙预期可为AR/VR营销服务客户收集流量。通俗来讲，飞天云动的“元宇宙”，也就是为其原有的AR/VR营销服务搭建了一个新的平台而已。
此外，与发展较为成熟的AR/VR服务相比，元宇宙目前仍是一个模糊而空泛的世界，如何完成商业化落地，目前仍是一个未知数。
我们查询飞天云动官网发现，网站上并没有任何与元宇宙因素相关的产品信息，招股书中公司的主营业务仍是AR/VR服务。飞天云动明确表示，其飞天元宇宙平台计划属非常初步阶段，并无肯定的变现业务模式。由于其无法控制的因素，该公司的收入、开支及经营业绩可能会在不同时期有所不同。
此外，身为一家以技术为核心的科技公司，飞天云动的核心专利竟然少得可怜。招股书显示，截至最后实际可行日期，飞天云动仅有6项专利，其中发明专利5项、设计专利1项，正在申请的发明专利3项。而上述9项专利主要涉及虚拟现实、服务器、前端处理、活动安装、衍生品等领域，且大部分发明专利均在2020年完成申请，与元宇宙乃至其所需的交互设备毫无关联。
结语：
一家与“元宇宙”为上市卖点的科技公司，干着与元宇宙仅仅擦边的AR/VR服务业务，即使是在审查条件较为宽松的港交所，这样的说明书似乎也难以服众。我们不得而知飞天云动上一次冲击港股IPO究竟为何半路折戟，但从最新招股书中可以看出，想要资本市场相信这个宏大的“元宇宙”故事，飞天云动的功课做得仍然远远不够。
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