《投资者网》黄韵欣
现如今，消费者在商业集中区隔几米就能遇见不同的奶茶品牌店；日常上课或者工作时，同学同事之间也会礼貌性地进行“奶茶社交”。
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在“奶茶文化”渗透进人们生活的同时，各大品牌蜂拥入场。奶茶无疑是一门能挣钱的生意，而赚钱的却不止奶茶店，还有它们背后的茶饮供应商。
近日，浙江德馨食品科技股份有限公司（下称“德馨食品”）更新招股书，拟赴深交所主板IPO。招股书显示，德馨食品拟发行不低于发行后总股本25%的股份募资9亿元用于投资项目，据此测算，公司对应整体估值在36亿元左右。
虽说在奶茶行业大举淘金的时代，身为上游的“卖铲人”通常也能赚到钱，但在这条已经拥挤不堪且门槛不高的赛道上，下游连锁品牌商往往拥有更强的话语权，德馨食品大客户的稳定性以及较弱的议价能力，值得投资人关注。
大客户频繁“换代”
招股书显示，作为茶饮供应商，德馨食品聚焦于现制饮品配料的研发、生产和销售。2022年上半年，公司来源于饮品浓浆的销售收入占主营业务收入的比例为57.27%，来源于风味糖浆的销售收入占主营业务收入的比例为28.34%，来源于饮品小料等的销售收入占主营业务收入的比例为14.39%。
对于茶饮供应商而言，下游大客户的订单尤为重要，换言之，就是公司能否“抱紧大腿”。
从各报告期内客户情况来看，近年来公司大客户变动较为频繁。2019年及2020年，公司第一大客户皆为星巴克（SBUX.US）；2021年公司第一大客户换成瑞幸咖啡（LX.US）；2022年上半年，公司第一大客户又变动成蜜雪冰城。
2019年至2022年上半年，公司来源于星巴克的收入分别为1.28亿元、7946.55万元、6976.15万元和2820.82万元，占总收入比分别为32.62%、22.25%、13.18%和11.80%。公司来源于星巴克的销售收入及销售收入占比逐年递减。
而与上述情况相反的是，2019年及2020年公司前五名客户中并未出现的蜜雪冰城，却在近两年相关销售金额迅速提升。2021年，公司来源于蜜雪冰城的收入为2339.32万元，销售收入占比为4.42%；2022年上半年，公司来源于蜜雪冰城的销售收入为3405.41万元，销售收入占比为14.24%。
此外，2019年及2020年，奈雪的茶（02150.HK）分别位列公司第四及第五名客户，2021年之后，公司前五名客户名单中未见奈雪的茶；2019年至2021年，书亦烧仙草分别位列公司第五、第二和第五名客户，2022年上半年，公司前五名客户不见书亦烧仙草的身影。
一般而言，与公司签订持续合同的客户具有较强的稳定性。招股书显示，德馨食品与星源（上海）贸易有限公司（下称“星源上海”）2022年签订《采购协议》，合同有效期自2022年9月1日开始，持续有效（除非根据协议条款被提前解除）。企查查显示，星源上海的控股股东是星巴克亚太投资控股二有限公司。
此外，德馨食品与其他一些大客户签订合同至2023年，持续性不确定。例如，德馨食品与瑞幸咖啡2023年签订采购合同，合同有效期自2023年1月1日至2023年12月31日止；德馨食品与上岛智慧供应链有限公司（蜜雪冰城子公司）2023年签订《食材采购框架合同》，合同有效期自2023年1月1日至2023年12月31日止。
整体而言，德馨食品的客户资源较为丰富，包括许多知名奶茶品牌及头部咖啡品牌。但从稳定性来看，如何开发深度绑定的大客户，如何从原有大客户手中拿到更多订单，或许是德馨食品目前面临的问题之一。
竞争激烈让利博空间
事实上，“抱紧大腿”并非易事。
以蜜雪冰城为例，蜜雪冰城在此前公布的招股书中表示，公司通过自建生产基地、原材料产地建厂等措施布局上游生产领域，公司规模化、专业化的生产在保证食材稳定供给与产品品质的同时，提高了对上游供应商的议价能力，有效降低了成本。
下游议价能力的提升，无疑会给上游供应商带来压力。
招股书显示，2019年至2022年上半年，德馨食品饮品浓浆产品单价分别为14.39元/千克、13.78元/千克、12.80 元/千克和12.37元/千克；风味糖浆产品单价分别为10.16元/千克、8.74元/千克、8.28元/千克和8.21元/千克；饮品小料等产品单价分别为28.81元/千克、14.45元/千克、11.86元/千克和8.46元/千克。德馨食品表示，报告期内为促进销售、巩固市场占有率，调减部分产品单价，进行适当让利。
德馨食品的压力，也不仅仅来源于下游大客户的自主研发，还有同行业竞争对手的不断开拓。
登陆沪市主板的佳禾食品拥有粉末油脂业务、咖啡业务、植物基业务和创新食品等业务。从产品矩阵来看，德馨食品有生椰乳、厚椰椰浆和燕麦乳等植物蛋白饮料浓浆，佳禾食品也拥有椰浆系列及燕麦浆产品。此外，佳禾食品亦投放一定精力至创新食品，公司将UHT无菌灌装技术应用于果冻、布丁、预制无菌豆花、豆腐产品领域，为广大新茶饮、餐饮客户提供了即食的果冻、布丁、豆花、豆腐产品。佳禾食品在饮品小料上的布局也对德馨食品造成一定冲击。
值得一提的是，佳禾食品也是蜜雪冰城的主要供应商之一。蜜雪冰城在招股书中披露近年来前五大供应商，其中就包括佳禾食品。
2022年上半年佳禾食品营业收入9.61亿元，归属于上市公司的净利润为3361.54万元；2022年上半年德馨食品营业收入2.39亿元，归属于母公司股东的净利润2418.31万元。从营收体量上来看，目前佳禾食品在收入及利润上要高于德馨食品。
招股书显示，德馨食品的同行业可比上市公司，除佳禾食品以外，还有千味央厨、海融科技、日辰股份和安记食品。2022年上半年，日辰股份、佳禾食品、千味央厨、海融科技和安记食品应收账款周转率分别为4.65次、8.76次、19.27次、23.04次和36.11次，德馨食品的应收账款周转率为6.68次。德馨食品的应收账款周转率与同行相比较低，这或许是因为公司下游客户为行业内知名企业，公司给予客户一定账期。
从资产负债率上来看，德馨食品的负债压力也高于同行。截至2022年6月30日，千味央厨、海融科技、佳禾食品、日辰股份和安记食品的资产负债率分别为30.32%、10.42%、18.30%、21.22%和14.85%，德馨食品的资产负债率为32.72%。
奶茶行业已是一条成熟赛道，技术壁垒低，市场空间广阔，赛道玩家们似乎都能来分一杯羹。事实却并非如此，奶茶是一门能挣钱的生意，但不是所有玩家都能如鱼得水。
头部品牌担心消费者“喜新厌旧”、对品牌忠诚度不够；市占率低的小品牌思索如何脱颖而出、用营销亮点吸引顾客注意。
而茶饮供应商则是要维稳客户订单、争取乘上每趟“流量列车”；同时要保持产品竞争力、避免被同行和下游淘汰。
从目前现状来看，在议价能力及账期宽容度上，德馨食品似乎仍受制于下游知名客户。如何打破“被挤压”的局面，在创造更大利润空间的这条路上，德馨食品还有很长路要走。（思维财经出品）■