来源 | 投资家（ID：touzijias）
作者 | 赵思蕊
最近，核酸检测企业扎堆IPO 的现象引发舆论热议，也引起监管重视。
(资料图片)
实际上，在疫情时期，除了核酸检测企业赚得盆满钵满，卖口罩的公司也着实赚了不少。
与核酸检测企业类似，靠卖口罩带动业绩腾飞的企业，也着急IPO 上市分一杯羹，本文主角健尔康就是其中一员。
日前，健尔康更新招股书，拟于上交所主板上市，公司预计募资7.2 亿元，分别用于高端医用敷料和无纺布及其制品项目、研发中心建设项目、信息化系统升级改造项目和补充流动资金。
一
健尔康创建于1999 年，公司专注一次性医用敷料、卫生消毒用品、日常护理用品研发、生产及销售。
目前，健尔康产品包括手术耗材类、伤口护理类、消毒清洁类、防护类、高分子类、非织造布类六大类产品，超100 个品种，覆盖医用敷料、医疗感控和健康生活消费品三大领域。
值得一提的是，健尔康的防护类产品主要包含口罩、防护服及隔离面罩，其中口罩为拳头产品。
2020 年，新冠疫情在全球蔓延开来，“一罩难求”的局面在国内及世界范围内上演，健尔康趁机扩大口罩等防疫物资的生产。
由于健尔康自有口罩机产能不足，且市场上口罩机短缺，2020 年2 月初公司曾向关联方湖北联赛租赁6 台口罩机用以生产。
后来，随着国内疫情逐渐得到控制以及新购置的口罩机陆续到位，健尔康于2020 年3 月末至4 月上旬陆续归还向湖北联赛租赁的口罩机，合计支付租赁费用4266.64 万元。
事实证明，健尔康这次赌对了。招股书显示，2020 年，健尔康实现营收16.23 亿元，同比暴涨116.76% ；实现净利润3.84 亿元，同比暴涨457.65% 。
在2020 业绩大爆发的背后，口罩功不可没。当年防护类产品（主要为口罩）为健尔康贡献7.82亿元收入，占公司主营业务收入的比重为48.44% ，撑起了公司营收的“半边天”。
健尔康在招股书中坦言，主要原因是2020 年新冠疫情在全球范围内爆发，口罩等防疫物资市场需求短期内急剧增加，由于社会产能供给不足，上游原材料价格大幅上涨，2020 年口罩平均售价涨幅高达164.5% ，公司口罩销售规模大幅增长。
作为对比，我们回顾了健尔康上一年度的整体表现。2019 年，健尔康实现营收7.49 亿元，实现净利润0.69 亿元。其中，防护类产品收入不足1000 万元，占主营业务收入的比重不足2% 。
再看一下首要“功臣”口罩的销量变化。2019 年，健尔康的口罩销量为2016.64 万元，2020年公司的口罩销量达到6.37 亿片，足足翻了31 倍。
可以说，正是押中了口罩赛道，才有了健尔康2020 年业绩“华丽变身”的结果。
但进入后疫情时代，随着社会产能供给提高及原材料价格回落，口罩等防疫物资的价格逐步下降直至恢复正常水平，而且随着防疫物资产能扩张及市场竞争加剧，口罩等防疫物资的价格可能会进一步下降。
当多重因素叠加生效，健尔康的业绩很快便被“打回原形”。2021 年，健尔康实现营收7.82 亿元，同比下滑51.83% ；实现净利润1.32 亿元，同比下滑65.74% 。
2021 年及2022 年上半年，健尔康口罩的降价幅度分别为71.82% 、46.65% ，因疫情飞上枝头变凤凰的口罩，在后疫情时代直接跌落神坛。
由此可见，因新冠疫情引起的业绩增长具有偶发性，健尔康的业绩存在大幅波动的风险。
二
健尔康在官网宣传中表示，公司拥有数十条行业领先的自动化产线，生产环境达到国际标准，公司具备突出的规模化、自动化、信息化生产优势，是中国专业的医用敷料制造商与出口商。
经过23 年的积累，健尔康已经搭建了“国内+ 国外”、“线上+ 线下”、“院线+ 药房”的全方位营销平台。
在国内，健尔康销售网络已覆盖全国31 个省市自治区，目前超过5 万家药房在售其产品；在国外，健尔康产品远销美洲、欧洲、亚洲、中东、非洲，尤其在美国、欧洲市场已垫定了稳定的市场地位。
财务数据显示，健尔康的收入主要来源于境外。2019年至2022 年上半年，健尔康外销收入占比分别为82.97% 、54.65% 、83.43% 、78.99% ，占比极高。
但出口外销犹如一把双刃剑，相关影响让健尔康“喜忧参半”。
喜的是，健尔康可以享受出口退税政策。报告期内，健尔康收到的出口退税金额分别为6463.98 万元、4091.33 万元、5669.00 万元、2683.16 万元，有利于增厚公司利润。
不过，健尔康在招股书中提及，公司的企业所得税税率取决于是否被认定为高新技术企业，且每三年进行一次复审。
具体来看，2019 年、2021 年和2022 年上半年，健尔康被认定为高新技术企业，可以享受15% 的所得税优惠税率；2020 年，健尔康未被认定为高新技术企业，当年按照25% 的企业所得税税率缴纳税款。
以上不难看出，健尔康的收入依赖出口销售，且出口退税金额不少，倘若未来出口退税率发生变化，将在一定程度上影响公司毛利。
忧的是，健尔康要承受汇率波动风险，甚至被动接受海外客户应收账款难以回收的结果。
报告期各期末，健尔康的应收账款账面金额分别为3.04 亿元、2.81 亿元、2.84 亿元、3.22 亿元，占营收比例分别为40.56% 、17.33% 、36.26% 、31.24% ，占比较高。
其中，健尔康的应收账款计提坏账准备金额分别为1.67亿元、1.54 亿元、1.49 亿元、1.57 亿元，约占各期应收账款账面余额的50% 左右。
值得注意的是，截至2022 年6 月30 日，健尔康的应收账款计提坏账准备金额达到1.57 亿元，其中1.49 亿元为按照单项计提的坏账准备，预期信用损失率达到100% 。
健尔康表示，主要系对古巴客户历史累计欠款单项计提的坏账准备。
据招股书披露，2014 年至2017 年健尔康对古巴客户销售古巴棉和纱布卷，2016 年首次出现信用证违约的情形，2017 年和2018 年大面积违约，截至2018 年末，健尔康对古巴客户相关应收账款全额计提坏账准备。
三
健尔康向海外销售产品，主要采用OEM （代工）模式根据客户订单组织生产和销售，主要客户为境外大型医用敷料品牌商。
有业内人士指出，OEM 贴牌代工模式下，国内厂商负责生产产品，境外品牌商再贴上自己的商标进行销售，由于产品并非以自有品牌销售，境外产品销售毛利率明显低于境内毛利率，而境内自有品牌对业绩的拉动非常有限，从而影响公司整体利润。
报告期内，健尔康的毛利率分别为23.12% 、46.06% 、23.61% 、22% ，而以稳健医疗、奥美医疗、振德医疗为代表的可比公司毛利率平均值分别为39.2% 、49.41% 、38.27% 、39.04% ，健尔康的毛利率明显低于行业均值。
除了盈利能力有待加强外，健尔康在管理层面也存在一些问题。
报告期内，健尔康变更两任财务总监。 其中，何小阳自 2020 年10 月27 日起担任健尔康财务总监，大概半年后离职。健尔康给出的解释是，何小阳“因个人身体及家庭原因”离职。
监管也注意到了这一点，要求健尔康说明两任财务总监是否与公司存在纠纷或潜在纠纷，是否存在其他争议，离职后就职去向。
健尔康会计师事务所也经历了两次变动。监管要求健尔康说明，会计师频繁变动的原因与合理性，是否存在潜在纠纷，并要求说明相关内控是否建立健全并执行有效。
此外，健尔康还少缴员工社保及公积金， 报告期内医疗保险的缴纳比例分别为 57.81% 、78.23% 、83.91% 、84.74% ，住房公积金的缴纳比例分别为0.00% 、72.55% 、83.98% 、84.61% 。
本次IPO ，健尔康计划募资7.2 亿元，其中部分资金将用于高端医用敷料和无纺布及其制品项目，外界质疑其合理性。
在疫情爆发期，健尔康就对相关生产线进行了扩建。2020 年，健尔康的口罩、酒精片、水刺无纺布的产能分别为207.38% 、155.63% 、149.53% ，属于加班加点满负荷生产状态。
当时，很多防疫物资生产企业都在加班加点搞生产，健尔康的满负荷生产状态是行业普遍现象。毕竟赚钱的机会就摆在眼前，谁也不想错过这趟快班车。
但到了2021 年，随着疫情逐渐得到控制，事情呈现出另一番景象。
招股书显示，2021 年，健尔康的口罩、酒精片、水刺无纺布三项业务的产能利用率大幅下降，分别为38.53% 、81.59% 、89.5% ，2022 年上半年则分别为46.74% 、63.69% 、41.09% 。
在产能利用率大幅下降的前提下，健尔康仍坚持募资扩产，这波操作的合理性确实值得推敲。
最近，核酸检测企业扎堆IPO 的现象，引发社会面广泛关注，也引起监管重视。在核酸检测企业一边造假、一边IPO 的割裂情况下，监管从严审核，对其踩下了“急刹车”。
往大了说，卖口罩与核酸检测类似，都属于享受了疫情红利，靠防疫需求赚了一笔快钱。如今，疫情红利迅速消退，卖口罩的企业也将遭受业绩波动风险。
在此背景下，健尔康急于IPO 上市募资，以支持后续发展属于意料之中。不过，当核酸检测企业IPO 从严审核已成定论，健尔康的IPO 之旅又该何去何从呢？