抓着8月的小尾巴，广东零售药店连锁企业大参林发布了2022年的半年报，一改去年下滑的局面，营收和净利均实现了两位数增长。
零售药店企业今年业绩的反转使其股价明显上涨，大参林2021年年报、2022年一季报于4月28日发布，其股价自业绩发布日开盘价至今已上涨了61.88%，益丰药房同期也已上涨了59.97%。我们也曾在5月初的时候分析过益丰药房，大家有没有看到机会呢？益丰药房和大参林是零售药店行业经营盈利能力最高的两家企业。
虽然大参林股价已经涨了很多，但也不能说它以后不再有机会，飞鲸投研今天就来一起看看大参林的半年报。
(相关资料图)
一、扩张情况：内生增长抵御扩张压力，成长空间仍然很大
今年上半年大参林的扩张速度有所放慢，门店关闭数量也有所增多，显示出一定的扩张压力。
截至2022年6月30日，大参林新增门店数量807家，关闭门店103家，本期新增较去年同期减少了208家，关闭门店数量则增加了46家，而且在今年新增门店中，加盟店明显增多。如果后期加盟店数量占比提升可能会使企业盈利能力水平下降，因为加盟店的毛利率要低于直营店。
但今年上半年大参林的收入仍然增长较快，而且毛利率也没有下滑，体现出较高的扩张效率。
拿2021年作对比，大参林药店数量比益丰药房少159家，零售业务收入却不少于益丰药房，2021年大参林、益丰药房门店每平米分别实现收入1.73万元、1.42万元；以及今年上半年，在益丰药房门店数量净增达1391家（大参林为703家）的背景下，益丰药房整体收入增速却和大参林不相上下。
所以说除了扩张之外，内生性增长也很重要。
从产品结构来看，今年上半年中西成药增长为拉动大参林整体业绩增长的主力，营业收入同比增长28.28%，毛利率也增加了1.29个百分点。
关于中西成药的收入增长，我们分析认为除了和企业新零售业务（O2O+B2C）增长向好之外，大参林设立更多的院边店、DTP药房承接处方外流，以及加强与处方药厂家达成战略合作，为消费者提供更齐全、低价的处方药品种是最主要的原因，顺应了零售药店作为第二大药品销售终端市场占比逐步提升的趋势。截至2021年，零售药店市场占比由2019年的23.4%上升至26.90%，提升比例3.4%。
并且值得一提的是，虽然大参林业务相对集中于华南地区（广东省、广西省、海南省），尤其是广东省，但在华南业务维持稳增长的前提下，近几年企业华南地区以外收入增长更快，使企业具有较大的连锁扩张空间。
大参林稳扩张的步伐使企业盈利水平不至于下滑过快，加盟店模式、华南地区以外地区都属于盈利弱势板块，而随着企业竞争力/议价力提升，弱势板块盈利能力仍有提升可能。
二、戴维斯双击：估值不高，环境虽然较差但业绩增长有支撑
首先先描述一下戴维斯双击的概念，它是由美国戴维斯家族提出的一种投资策略。戴维斯双击指的是在低市盈率买入股票，待成长潜力显现后，以高市盈率卖出，这样就可以获取每股收益（EPS）和市盈率（PE）同时增长的倍乘效益。
我们可以通过股价=PE*EPS，股价上涨倍数=PE上涨倍数*业绩上涨倍数去理解。
所以在当下这个时点我们就要考虑大参林是否具备了低估值和好的成长预期两个条件。
首先是市盈率PE，大参林经过前面一波反弹，估值已爬出了低坑，目前滚动市盈率为36.85倍（截至2022年8月30日），也就是以去年下半年和今年上半年业绩为基础算出来的估值，在历史上来看，大参林现在的估值仍然不高，处于底部区间。
但对于相对估值取值，不仅要考虑高低问题，还要结合宏观环境以及企业业绩增长去判断，首先对于环境的了解，我们认为无论是从线下药店生存状况还是医药行业目前发展来看，大参林现在的情况并不算乐观；
其次结合企业业绩增长去看，从收入扩张角度来看，我们认为大参林业绩增长有一定预期，而这个增长预期不仅能带动估值上升还能给股价“业绩上涨倍数”。
去年因为扩张过快（一年新增门店2271家药店）、药品销售不景气（促销、物料费用增长）、股权激励费用增加等各种原因，导致大参林费用增长较快，从而给企业利润增长压力，但今年来看大参林略有放慢扩张步伐，同时在收入增长的带动下，下半年净利润有望恢复。
当然，根据企业上半年各费用支出情况，净利率恢复到2020年水平不太现实，而达到5.5%~6%左右水平尚有可能；那么假设2022年大参林收入能维持良好的增长，同时实现年10亿元的净利润，同比增速便将达到25%。从历史数据来看，除了2021年因为业绩下滑，戴维斯双杀，大参林估值跌穿了30倍，2018年净利润增速仅有约12%的情况下，PE也能给到30倍。
所以总的来看，即使大参林目前无法实现牛市环境下的“疯狂”上涨，仍然有可实现戴维斯双击的“温床”条件。零售药店长期增长确定性较高，业绩增长较为依赖企业的核心竞争力还有费用控制力，大参林还是有一定实力的~
最后再做一下风险声明：股价上涨不是线性的，企业业绩预测也有不确定性，此报告分析仅供参考，不作为投资建议。
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来源：飞鲸投研