摘要：
1.最近，鞋王百丽时尚集团再次向港交所递交IPO申请。经过高瓴资本主导的业务拆分与重组，百丽国际有望再度回归港股。
2.截至目前，百丽旗下共有13个自有品牌和7个代理及分销品牌。但昔日导致百丽黯然退市离场的原因和挑战，如今也依然存在，包括缺少爆款、成本偏高、渠道冗余等等；
3.高瓴在其它投资项目上的成绩不太理想，推动百丽上市的目的也就越发明确，就是为了当年的投资而寻求回报，目前对百丽而言，最不可确定的是，在高瓴达成目标之后，是否还会继续护航百丽。
作者丨张勉
编辑丨陆达
站在4月的开端，回望3月商业领域发生的大事，最绕不开的一条，莫过于私有化退市近5年之后，一代“鞋王”百丽再一次“杀”回资本市场。
3月16日，中国最大的时尚鞋服集团百丽向港交所递交了招股书，联席保荐人为美银证券和摩根士丹利。
从招股书来看，截至2021年2月28日止年度，百丽营收为217.37亿元，同比增长8.1%；截至2021年11月底，百丽营收为176.27亿元，同比增速11%。其中，鞋履营收占据百丽总营收的大半壁江山，截至2021年11月底，鞋履业务占百丽营收比的86.6%，服装占比则为13.4%。
上述时间段内，百丽时尚的净利润分别为26.16亿元、23.00亿元，同比增速分别57.1%、17.79%，2021年的净利润增速似乎有所下降；净利润率分别为8.3%、12.0%、13.0%，经调整净利润率分别为10.3%、12.1%、13.1%。
截至2021年11月30日，百丽时尚在中国共有9153家直营门店，遍布30个省份的337个城市以及香港和澳门——根据弗若斯特沙利文的资料，以2020年零售额计，百丽时尚以11.2%的市场份额位居中国时尚鞋履市场第一。
值得注意的是，百丽的线上销售额占比正不断提升。截至2020年2月29日、2021年2月28日止年度，及截至2021年11月30日止九个月，其来自在线销售渠道的收益分别占各期间总收益的16.4%、21.5%及25.6%，而在其退市时，这一数值仅为7%。
作为对比，百丽鞋类业务百货公司渠道的收入贡献由截至2017年2月28日止年度的超过70%，降低至截至2021年11月30日止九个月的不足45%；传统的百货公司渠道已降至不足45%，转型变化明显。
而在2021年天猫“双十一”五大畅销时尚女鞋品牌中，有4个来自百丽，分别为BeLLE、STACCATO、TATA及BASTO。
一代鞋王的落寞之旅
创立于1992年的百丽，除了经营主品牌之外，还先后孵化了STACCATO、Teenmix、TATA等热门品牌，并从2006年开始稳坐中国鞋履市场头把交椅。
2007年，以百丽时尚为主营业务的百丽国际（原上市代码1880.HK）首次在联交所上市，上市发售价为每股6.20港元，市值510亿港元，巅峰时期市值1500亿港元。
期间，百丽仍在买买买，先后收购millies、Mirabell、森达、SKAP等品牌，2013年还与女装品牌巴洛克日本合作，首次介入女装领域——品牌最高光的时候，百丽旗下女鞋门店和运动用品门店超过20000家，且全直营，销售端和生产端加起来十几万员工，年销售4000万双女鞋、2500万双运动鞋、3500万件运动服饰，收入400多亿元，净利润接近50亿。
但自互联网浪潮来临后，百丽面临电商的巨大冲击，2万余家门店不再是优质资产，反而成为了公司转型缓慢的重要掣肘——因为在此之前，百丽传统的强势渠道是百货公司，大多以柜台形式销售，不需要品牌独立建店，而随着各类购物中心的兴起，一方面鞋类专柜被迫开始向品牌单独建店转变，这使得曾经依靠垄断百货商店渠道而成功建立起护城河的百丽，本身就面临着艰难的改革局面，另一方面，百丽还要同时应对淘宝、京东等电商平台的冲击。
值得一提的是，百丽曾于2009年和2011年砸下数十亿元试水电商，上线“优购时尚商城”，加大线上投入等，也入驻了天猫、京东等线上渠道。但在很长一段时间里，不愿舍弃线下渠道的百丽，只是简单地将电商平台当作清理过季款的促销渠道，电商之路，百丽也并未走通。
最终，线下店铺过剩，顾客又被大量稀释，百丽的业绩迎来不断下挫。
2013年以来，百丽女鞋的市占率一路从约13%降到2018年的6.4%。伴随着的是逐年下滑的营收增速。百丽国际年报显示，2016年净利润同比（与上年同期相比）大幅下滑38.41%，2017年净利润同比减少18.09%，较2012年几乎腰斩。
与此同时，百丽的股价不断报出新低，从2013年每股18港元的高位下跌至每股4港元，市值缩水接近80%。同样走低的还有门店数量，2015年，百丽国际在内地的零售网点减少了366家，相当于每天关店1家。
在产品端，曾一度占领中国女鞋市占率第一的百丽，由于运动女鞋市场集中度开始提升，其市场份额也开始被其他的运动品牌所瓜分，2017年，国际运动休闲品牌耐克，正式取代了百丽国内女鞋市场第一的位置。
易主高瓴，债务难清
招股书披露，彼时百丽国际曾试图对整个业务进行转型，但鉴于上市公司转型可能会受到公开股票市场的压力影响，百丽国际最终在2017年选择私有化退市。
2017年7月，由高瓴资本、智者创业等投资方组成的财团，以531亿港元正式私有化百丽国际，此后高瓴资本主导了百丽国际的业务拆分与重组。
招股书披露，在上市前的股东架构中，由Muse Holdings最终控制的百丽国际通过Belle Brands持有百丽时尚100%的股份。Muse Holdings分别由智者创业、Hillhouse HHBH及SCBL分别持有46.36%、44.48%及9.16%的权益。
其中，Hillhouse HHBH由Hillhouse HHBH LP最终控制，后者的独家投资管理人为HHBH Investment (高瓴)。SCBL由Alpha Mavericks Limited直接全资拥有，由CDH Fund V, L.P.及其联属人士间接控制，并由CDH V Holdings Company Limited（鼎晖投资）最终控制。
最终，高瓴资本拿下百丽57.6%的股份，成为新任大股东。另一国内顶级的知名投资机构鼎晖投资则持有百丽11.9%股份，参与私有化的管理层持有其余30.5%股份，百丽创始人邓耀和盛百椒则套现离场，套现金额高达130亿港元。
彼时，大部分媒体都认为，高瓴加持百丽将会带来双赢的局面。但花开两面，在高瓴入主后的百丽几年时间里，虽然营收和净利润持续上升，并牢牢守住了“鞋王”的称号，可即便如此，百丽的业绩依然与其巅峰时拉开了不小的差距，并且至今仍在为私有化时期产生的债务埋单。
仅招股书披露的近三个财年间，百丽时尚的附属公司分别向其当时股东百丽国际宣派股息人民币70亿元、42.28亿元和20亿元，这些股息绝大部分用于偿还2017年私有化产生的债务。
并且，高瓴强调的百丽“数字化转型”，成效也并不明显——在2020年的金融街论坛年会上，高瓴集团创始人张磊曾透露，高瓴曾调动超过120名员工组成数字化投后赋能团队，进驻百丽。但在财报公布的近三个财年间，百丽的毛利率始终平稳，并没有带来明显地增长。
事实上，百丽当年面临的尴尬处境依旧存在——品牌定位中高端，但产品设计上比不过国际大牌，性价比又不如一些国内竞品，在小红书等平台上，百丽的出镜率并不高，远远逊色于性价比著称的CHARLES & KEITH 等品牌。
百丽归来不是百丽
纵观鞋履与服装行业，这个万亿级别的市场中，百丽市占率高达11.2%，相比第二名5.5%遥遥领先，这得益于高瓴入主前后，大批量的收购行动。
2018年，百丽时尚收购轻奢女鞋品牌73Hours，2019年拿下美国运动品牌Champion在中国的代理权。截至2021年11月30日止九个月，Champion销售收入同比增长超70%；73Hours在2019财年至2021财年的收入复合年增长率达30.1%。
近几年，百丽时尚还陆续投资了高跟鞋品牌7or9、街头风服装品牌BEASTER（小恶魔）、服装品牌白小T等。
目前，百丽时尚布局20个自有品牌及合作品牌，覆盖女鞋、男鞋、服装、包配和童鞋等品类。鞋履品牌方面，目前有12个自有品牌，包括BELLE、STACCATO、Joy & Peace、TATA、73hours、TOOMANYSHOES等；3个代理品牌，包括BATA、Hush Puppies、Champion；以及分销Clarks和CAT 两个品牌。服装品牌方面，除自有品牌Initial、分销CAT和Champion外，还代理日本女装品牌MOUSSY和SLY。
这些大大小小的品牌，是百丽重回港股上市的底气，但某种程度上，也让今天的百丽集团与百丽品牌失去了之前的关联性，它更多是一个为了重新上市而打造的的“工具”。主要目的只有一个，让高瓴数百亿元的投入“变现”。
尤其是鉴于高瓴近期在部分投资项目上的收益压力波动较大，通过推动百丽上市可以在一定程度上缓解自身压力、也能提振投资者对高瓴的信心。但这也引发了另外一重担忧——高瓴资本在推动百丽上市并获得预想收益后，会不会一走了之？
事实上，高瓴已经从入主百丽之初就狠赚了一笔——接盘百丽之后，高瓴把滔搏运动进行了分拆，并把这一运动品牌于2019年送上港交所，当前市值近400亿港元。
滔搏运动是百丽旗下分支品牌，也是国内最大的鞋履零售商，代理了耐克、阿迪达斯、彪马、匡威、锐步、亚瑟士等海外品牌。根据滔搏招股书显示，2017-2019财年，公司营业收入分别为216.903亿元、265.499 亿元和325.644亿元，同时期内经调整年度利润分别为15.38亿元、18.1亿元、22.37亿元。
虽然滔搏对百丽的贡献有目共睹，但就发展前景而言，滔搏也并非一帆风顺，特别是要考虑到，耐克和阿迪达斯是滔搏的主力品牌，2017-2019年每年贡献公司超过87%的收入，这意味着二者在中国渐渐下滑的业绩表现，也将直接影响滔搏的收入。
除了滔搏之外，通过财报也不难发现，多品牌战略带来的庞大零售网络，也蚕食掉了百丽的利润。数据显示，百丽的销售及生产成本一年高达162亿元，占收入比重接近75%。截至2021年2月28日止财年，百丽时尚的销售及营销支出总计84.4亿元。成品及原材料的采购、生产等成本总计77.8亿元，而同期经营活动所产生的现金净额为44.3亿元，远不及采购及生产成本。
此外，百丽也在招股书中提示了自己的风险，比如录得净流动负债，截至2020年2月29日、2021年2月28日止年度，及截至2021年11月30日止九个月其净流动负债分别为2.98亿元、25.97亿元、13.86亿元。此次IPO，百丽就表示将部分募集资金用于偿还银行贷款，而百丽时尚的银行借款约为37.96亿港元。
而在招股书没有提到的部分，百丽同样充满争议。据企查查数据显示，百丽鞋业（上海）有限公司在2017年到2019年间共有十一条行政处罚，其中7条与产品质量有关；而在黑猫投诉[投诉入口]平台上，截至今年3月末，百丽共有912条投诉，近三十天内有36条投诉，这也就意味着，百丽目前的投诉量达到每日一条，原因同样绕不开质量问题以及虚假宣传。
再考虑到上面提到的，在推动百丽成功上市并完成套现之后，高瓴可能不会再继续护航百丽的发展，那么届时，百丽就要学会在新的环境中独自生存，而这些问题，也就需要百丽独自面对。总而言之，上市只能说是一个开始，百丽还远远没有脱离过去的危机。