作者：苏杭
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出品：洞察IPO
近日，上海龙旗科技股份有限公司（以下简称“龙旗科技”）沪市主板IPO申请已平移至上交所，保荐机构为华泰联合证券。
早在2015年12月，龙旗科技就曾提交创业板上市申请，未果后于2017年12月再次冲击创业板，但于2018年1月的发审委会议上被否决。
彼时，发审委主要提出了五方面问题，包括未来经营情况及持续盈利能力、与小米的关联交易、业务收入变化较大、拆除红筹过程，以及应收账款、供应商赔偿问题等。
与华泰联合证券签署的辅导协议中显示，龙旗科技前次上市申请被否决原因包括营业收入持续增加而净利润下滑，投资收益占营业利润的比例较高；关联交易逐年增长，且技术服务收入毛利率较高；主要资产系收购自新加坡上市公司龙旗控股；应收账款余额较大，占营业收入和流动资产的比例较高。
此次重启上市，龙旗科技的上述问题都得到解决了吗？
与小米关联交易逐步增加，大额应收账款情况加剧
龙旗科技是一家从事智能产品研发设计、生产制造、综合服务的科技企业，属于智能产品ODM行业，主要为消费电子品牌商和科技企业提供专业的智能产品综合服务，客户包括小米、三星电子、联想、荣耀、OPPO、vivo、中邮通信、中国联通、中国移动等。
Counterpoint Research最新的全球智能手机ODM追踪报告显示，2022年上半年龙旗科技的市场占有率为25%，超过闻泰科技，仅次于华勤技术。
图片来源：Counterpoint Research
龙旗科技之所以能跻身第二，与小米的扶持是分不开的。
2015年3月，小米集团的关联企业天津金米投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“天津金米”），以及苏州工业园区顺为科技创业投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“苏州顺为”）各向龙旗科技增资4500万元，各获得其10%的股份。
2021年7月，苏州顺为以8500万元的价格向新股东超越摩尔转让了其所持的372.67万股股份，占龙旗科技总股本的1%。
2022年11月，天津金米、苏州顺为分别以1952.97万元、1750.79万元受让了万容红土所持的龙旗科技97.18万股、87.12万股股份，分别占总股本的0.24%、0.22%。
截至招股书签署之日，天津金米、苏州顺为分别持有龙旗科技9.13%、8.18%的股份。
有了这样一层关系，小米向龙旗科技倾斜资源就顺理成章了。
根据2017年提交的招股书，2014年，龙旗科技向小米产生的收入仅6532.27万元，占比仅0.95%，2015年一跃增长至2.55亿元，占龙旗科技的收入达到3.13%。
2016年及2017年上半年，龙旗科技与小米的关联交易分别为2.94亿元及4.25亿元，分别占龙旗科技当年总收入的3.53%及12.20%。
图片来源：龙旗科技招股书（2017年版本）
自2020年起，双方的合作模式由IDH（“独立设计公司”，仅研发及设计产品，不提供生产制造）逐渐转变为ODM（“原始设计制造商”，研发设计和生产制造产品），小米及其关联方更是稳坐龙旗科技的第一大客户。
2019年-2021年及2022年1-6月（以下简称“报告期内”），龙旗科技营业收入分别为99.74亿元、164.21亿元、245.96亿元及152.83亿元，同期净利润分别为9813.34万元、2.99亿元、5.48亿元及2.48亿元。
其中来自小米及其关联方的收入分别为12.49亿元、68.91亿元、141.83亿元及75.2亿元，占比分别达到12.52%、41.96%、57.66%及49.20%。
攀上小米，虽然让公司收入突飞猛涨，但也加剧了公司的应收账款风险。
报告期各期末，龙旗科技的应收账款账面余额分别为25.59亿元、66.76亿元、67.53亿元及70.85亿元，分别占流动资产的38.70%、59.64%、53.52%及51.62%。
图片来源：龙旗科技招股书
其中来自小米集团及其关联方的应收账款就分别占到了总数的16.78%、59.38%、61.47%及62.04%。
此外，龙旗科技的应收账款周转率也显著低于同行业可比公司，2021年仅为3.66次，而同期华勤技术和闻泰科技分别为5.13次及6.71次。
图片来源：龙旗科技招股书
如此大程度的依赖，必然引来监管层的注意。
此次申请，龙旗科技直接将“关于与小米关联交易的分析”写进了招股书，竭尽全力地解释与小米关联交易的合理性、必要性，交易金额大幅上涨的原因及关联交易的公允性、可持续性，以及“公司具备独立面向市场获取业务的能力”。
募资扩产恰逢智能手机行业遇冷
此次IPO，龙旗科技计划募资18亿元，其中12亿元用于智能硬件制造新建及扩建项目。其中“惠州智能硬件制造项目”达产后每年可新增3080万台智能产品；“南昌智能硬件制造中心改扩建项目”达产后每年可新增3560万台智能产品。
图片来源：龙旗科技招股书
过去几年，龙旗科技的自产产能每年都在增长，因此，其产能利用率始终保持在相对稳定的状态，报告期内分别为90.52%、93.28%、90.46%及92.79%。
图片来源：龙旗科技招股书
作为业务的绝对支柱，报告期内，龙旗科技分别有60.87亿元、118.41亿元、182.31亿元及126.44亿元营业收入来自智能手机产品，占比分别达到61.50%、72.72%、74.91%及84.06%。
此外，2020年以来，龙旗科技构建了“1+Y”发展战略，“1”代表核心产品智能手机，Y代表平板电脑、智能手表、VR/AR设备、TWS耳机、汽车电子等智能产品，因此，新增产能中的绝大部分也必将为智能手机产能。
如果上述两个项目全部达产，龙旗科技的总产能将达到超1.26亿台/年（2022年总产能以上半年产能的两倍估算），这刚刚覆盖其2021年包括外协生产在内的全部产量。
看似不难消化，但近几年，智能手机市场已经初现颓势。
根据IDC信息，2022年全球智能手机市场规模同比下降11.3%，其中四季度传统旺季下滑达18.3%。
龙旗科技“赖以生存”的小米品牌，2022年市场份额同比下降19.8%，四季度降幅达26.3%。
图片来源：龙旗科技招股书
智能手机市场进入存量博弈时代，代工厂们若与品牌休戚与共，恐怕也会感到一阵寒意。
重启IPO又卷入实控人离婚官司
值得注意的是，公司实控人杜军红存在所持股权被冻结的情况。
杜军红为龙旗科技控股股东昆山龙旗执行事务合伙人上海芯禾的实际控制人，并持有昆山龙旗52.95%的财产份额，同时为公司股东昆山龙飞的执行事务合伙人并持有昆山龙飞99%的财产份额，作为有限合伙人持有公司股东昆山旗云26.17%的财产份额。
此外，杜军红与葛振纲于2021年11月签署了《一致行动协议》。因此，通过控制昆山龙旗和昆山龙飞及《一致行动协议》合计控制龙旗科技44.20%的股份，为公司的实际控制人。
2021年10月8日，龙旗科技重启IPO，并与华泰联合证券签订辅导协议。
同一天，葛燕燕以离婚后财产纠纷为由对杜军红提起诉讼，要求撤销双方于2018年10月签署的离婚协议书，并要求重新分割部分夫妻共同财产。
此后，葛燕燕申请财产保全，杜军红持有的昆山龙旗234.4347万元财产份额、昆山龙飞9.9万元财产份额以及昆山旗云4.25万元财产份额被冻结，冻结期限为2021年11月9日至2024年11月8日。
2022年8月，法院判决驳回了葛燕燕的诉讼请求中关于重新分割昆山龙旗、昆山龙飞等财产份额的请求。后葛燕燕提起上诉，法院于2022年12月6日开庭审理，目前该案二审尚未判决。
龙旗科技认为，该案不会导致发行人股份的变动，不影响发行人的股权结构清晰，不会影响杜军红通过上海芯禾控制昆山龙旗以及继续担任昆山龙飞的执行事务合伙人，不会导致公司控制权发生变化，因此不属于发行人股份的重大权属纠纷，不影响公司控制权稳定。
而在2月28日由于全面注册制的实行而重新递交给上交所的招股书中，龙旗科技隐去了有关细节的表述，仅简略表示杜军红持有的相关股权因被要求履行离婚协议相关义务的诉讼被原告申请诉前保全，相关财产份额被冻结。
不过，上市辅导协议的签署与收到诉讼的时间如此巧合，看来杜军红的“前妻危机”，恐怕未必会如招股书中一般云淡风轻地解决。
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